2008 год: хроники глобальных кризисов.
2008 принес много интересного: в первой половине года доллар
резко снижался, но во второй отыграл все потери и резко вырос.
Это оправдало наши общие прогнозы на год, хотя движения были
более волатильными, чем мы ждали. Не все ожидания оправдались, но
стратегически оценка ситуации была верной. Сжатие денежной массы
спровоцировало резкое укрепление американской валюты. Мировая
экономика изменилась до неузнаваемости.
Вывод один и достаточно серьёзный: в последующем мы не
можем опираться на исторические примеры, т.к. ситуация на рынках
по своему уникальна и не имеет прямых аналогов (хотя и близка по
сути к азиатскому кризису 90-х и Великой Депрессии).
Если описывать что же произошло в 2008 году, то можно
написать книгу, но необходимости в этом нет. Экономика США
оказалась в реальности столь слаба, что не выдержала последнего
цикла повышения ставок, начав активно валиться. Взглянув назад
видны руины, причем процесс явно далек от стадии стабилизации.
За 2008 год произошло много всего интересного, но в центре
внимания остаются рынки недвижимости, пока там ситуация не
стабилизируется, говорить о том, что мы увидим какое-то дно не
приходится. По итогам 2008 года цены на недвижимость в
Великобритании рухнули на 21.2% со своих максимумов (Halifax),
т.е. до уровня апреля 2004 года. В США цены рухнули на 23.4% со
своих максимумов (S&P). Судя по общей динамике, это ещё не
предел падения, т.к. замедления темпов падения ценовых индексов
пока нет. По Великобритании ситуация продолжит ухудшаться, т.к.
количество одобренных заявок на получение ипотечного кредита
продолжает сокращаться, а рынок недвижимости обычно реагирует с
запаздыванием 6-9 месяцев. А ведь уже текущее падение – это самый
сильный обвал цен на недвижимость со времен Великой Депрессии.
К августу 2005 года пузырь на рынке недвижимости США уже
был надут, после чего до апреля 2006 года рынок недвижимости
формировал пик, который, кстати, был на уровне аналогичных в 1979
и 1989. Это видно на графике соотношения медианной цены нового
дома и среднедушевого дохода, представленном ниже.
http://img186.imageshack.us/img186/9601/nhsat0.png
Мы видим пик в районе апреля-сентября 1979 года на уровне
8.15, за которым последовала рецессия 1980-1982, ставка ФРС
понижена с 14% до 8.5%. После этого последовал пик в районе
ноябрь 1987-январь 1988 года на уровне 8.04 за которым
последовала рецессия 1990-1991, ставка ФРС понижена с 8.5% до
4.0%
После этого мы увидели относительно стабильное десятилетие в
области цен на дома. Попытка роста в конце тысячелетия была
прервана крахом на доткомов, обвалом фондовых рынков – тут
рецессии как таковой и не было, т.к. годовой прирост ВВП (квартал
к кварталу аналогичного года) оставался в позитиве. Но ставку
урезали снова, причем в этот раз уже с 6.5% до 1%. Фактически тут
мы достигли предела накопления пирамиды долгов и расширения
плеча. Но США продолжили действовать прежними методами с чем и
пришли к нынешнему кризису.
Пик на рынке недвижимости США в районе был сформирован в
августе 2005-апреле 2006 на уровне 8.03-8.04. Думаю не сложно
было понять, что это уже и есть пузырь, причем проблема в том,
что в этот раз пузырь поглобальнее предыдущих. Но в этом пузыре
есть особенность - ставки снижать по сути некуда, хорошо бы их
загнать в отрицательную зону на 2-4%, да нет возможности.
Реальный ВВП начал (официально) снижаться в 3 квартале 2008 года,
и это может продлиться ещё год-полтора минимум, при условии
снижения ставок ниже нулевой отметки, но такой возможности в
реальности нет.
Мы уже перешагнули минимумы всех кризисов, которые
наблюдались с 1930-х годов. Говорить о том, что ситуация может
улучшиться в результате понижения ставок до нулевых уровней пока
не приходится, т.к. экономика и поведение толпы инерционны. Для
того, чтобы повернуть ситуацию вспять понадобится время и не мало
времени, да и проблем это не решит, а только их отложит. Будет ли
тот, кто потерял дом снова кидаться в ипотеку, или снова покупать
новое авто в кредит (даже если этот кредит дадут)? Рост
безработицы будет провоцировать и рост дефолтов по долгам, около
1/5 домов в ипотеке уже дороже текущей стоимости, а это значит
потенциально дефолты.
Падение потребительской активности и спроса продолжается,
мало того процесс ускоряется. Продажи автомобилей сократились по
отношению к 2007 году на 30-40%. Активная деятельность ФРС,
Минфина, Корпорации по страхованию депозитов смогла
стабилизировать ситуацию в финансовом секторе США, но кризис в
реальной экономике будет провоцировать новые дефолты и убытки.
Только по потребительскому кредитованию в США планируется
сокращение кредитных линий на $2 трлн. Процессы в экономике
набирают обороты, промышленное производство сократилось в США на
5.5%, сокращение производства в Великобритании и Еврозоне
превысило 5%, в Японии падение превысило 16%. Аналогичная
динамика наблюдается по всему миру. По итогам 2008 года,
вероятно, будет наблюдаться падение ВВП практически во всех
развитых странах, а также резкое замедление в развивающихся.
Большая часть программ, которые приняли ФРС и компания направлены
на финансовый сектор, который потерял огромную часть своего
ресурса. Сокращение темпов роста широкой денежной массы
наблюдается во всех регионах, инфляционные данные отражают это
очень красноречиво.
По итогам декабря прирост потребительских цен в США,
вероятно, составит менее 1%, в Еврозоне прирост цен замедлился до
1.6%. Это по сравнению с тем, что в середине года рост цен
достигал 4-6%. Все Центробанки мира направили колоссальные
средства на поддержку своих финансовых систем, но эти средства
фактически ушли на компенсацию резко снизившегося в финансовой
системе плеча и потерь от ухода частного инвестора с рынка. В
реальную экономику средства практически не направлялись, а потому
об инфляционной волне говорить не приходится. Резкое ужесточение
условий кредитования крайне негативно сказывается на
потребительской активности и этот процесс продолжит расширяться,
несмотря на снижение ставок Центробанками практически до нуля.
Наиболее активно в 2008 году действовал Федрезерв, в то
время как остальные просто следовали за ними. Если в 2007 я
говорил о том, что Банк Англии был главным аутсайдером, а ЕЦБ
наиболее адекватным, то в ушедшем году ситуация кардинально
изменилась. Теперь из ведущих Центробанков мы можем по праву
назвать аутсайдером именно ЕЦБ. Абсолютно тупая и консервативная
политика Европейского банка в условиях кризиса заслуживает
отдельной номинации. В середине года, когда уже было ясно, что мы
входим в состояние кризиса. Ж.-К.Трише упрямо повышал ставки, тем
самым поддерживая падение доллара и резкий спекулятивный рост цен
на ресурсных рынках. До ЕЦБ ничего не дошло даже тогда, когда
после очередного заявления Трише в июне о необходимости повысить
ставки, цены на нефть за два дня взлетели на 17%. И после этого в
июле евробанкиры повысили ставку, делая перспективы своей
экономики крайне неприглядными. А уже в октябре им пришлось
срезать ставку вслед за ФРС и остальными, куда же делся
панический страх инфляции у Трише в октябре-декабре? Ответ прост
– его забили внутрь обстоятельства, и к концу года он снова
вылез, когда глава ЕЦБ снова начал заикаться, что уже сильно
снизил ставку, в этот раз упрямства хватило не на долго, т.к.
экономика падает просто выдающимися темпами.
Своей неповоротливостью ЕЦБ может загнать экономику в такую
яму, из которой она не выберется, а сама европейская валюта
вместе с ЕЦБ испарится, как иллюзия. ФРС, конечно, идет на
большие риски вбрасывая в финансовую систему огромные средства,
но они по крайней мере что-то пытаются сделать и пытаются
действовать адекватно, чего никак не скажешь о ЕЦБ. К тому же ФРС
не просто печатает доллары, они вливают кредитные доллары,
которые могут изъять из системы достаточно оперативно. Некоторые
риски будут нести такие программы, как Temporary Liquidity
Guarantee Program (TLGP). TLGP гарантирует необеспеченные
долговые обязательства на период до 30 июня 2012 года. Компании
могут выпустить их на сумму до 125% от необеспеченных долговых
обязательств, которые были выпущены до 30 сентября 2008 года и
должны быть погашены до 30 июня 2009 года. Фактически финансовые
компании США смогут проводить эмиссию псевдогосударственных
долгов. Программы выкупа ипотечных бумаг на $600 млрд. и долгов
ценных бумаг, обеспеченных недавно выданными потребительскими
кредитами на $200 несколько снизят давление на кредитную систему.
Эти программы свернуть будет сложнее. Центробанком года в этой
ситуации можно назвать именно ФРС, а главным аутсайдером ЕЦБ. Та,
политика, которую европейский банк вел в 2008 году принесёт ещё
не мало бед европейской экономике. Учитывая текущие условия,
перспективы на 2009 год достаточно мрачные. Действия Центробанка
не смогут остановить волну сокращения спроса в реальной
экономике, даже если все дружно опустят ставки до нуля. Спасший в
свое время Японию экспорт в этот раз не сможет спасти всех
вместе, потому как экспортировать просто некому.
Главным ориентиром ситуации в 2009 году будет сокращение
реального частного спроса ориентировочно на 10%, многие скажут,
что такое невозможно, но судя по динамике, именно такое
сокращение является целевым для развитых стран. Госпрограммы
поддержки экономик (например в США план Обамы около $0.8-$1.3
трлн., т.е. 6-10% от ВВП) конечно сгладят падение, но не
остановят его. В Европе ситуация может быть хуже, т.к.
консервативные европейские чиновники не смогут утвердить
действительно масштабных программ поддержки экономики.
Неповоротливость ЕЦБ в этой ситуации только добавит проблем.
Остановить процессы сокращения расходов и сворачивания
производств первой половине года вряд ли удастся, вернуть спрос
на прежние уровни удастся ещё очень не скоро, если вообще это
возможно в ближайшее десятилетние. Пока предпосылок к такому
развитию ситуации просто нет, никаких.
В прессе активно раскручивается тот момент, что уже в
первой половине года доллар может быть резко обесценен, думаю, не
стоит говорить о том, что большинство всегда ошибается. Конечно,
риск дефолта США по своим обязательствам существует, а резкий
рост госдолга и внешнего долга крайне опасен в долгосрочном
разрезе. Этого нельзя сбрасывать со счетов, но и делать основную
ставку на такой сценарий пока я бы не стал, пока….
Стоит понимать, что девальвация доллара в текущей ситуации –
это крах американской экономики, причем окончательный, крах всей
системы, потому девальвация (а когда-то она должна произойти)
требует особого антуража. Геополитическая ситуация такому
развитию событий пока ещё не способствует.
Евразия подвержена серьёзным геополитическим рискам,
активизация конфликтной ситуации в регионе Индия-Пакистан,
напряженности на Ближнем Востоке, дестабилизации российского
региона (треугольник Россия-Украина-Грузия). Говорить о том, что
эти процессы активизируются сами собой, думаю, не стоит.
Дальнейшее нагнетание ситуации сделает США самым безопасным
местом в мире для капиталов и очень сильно ударит по европейской
экономической системе. Кроме того, в Европе есть своя «бомба» -
это огромные объемы кредитов, которые поступали в страны
Восточной Европы и Латинской Америки от европейских банков.
Большинство стран Восточной Европы столкнулись с оттоком
капиталов в условиях падения национальных валют, падения
производства, больших дефицитов платежного баланса и огромного
внешнего долга (который растет по отношению к ВВП в условиях
падения национальных валют).
Практически все страны Восточной Европы в текущей ситуации
находятся на грани дефолтов, которые фактически неизбежны, это
только вопрос времени. Начало волны дефолтов нанесёт по столпам
Еврозоны двойной удар: европейские банки окажутся с триллионными
долгами на руках, по которым объявлены дефолты; импорт из стран
Восточной Европы резко сократится, что сильно ударит по
промышленному сектору Германии, Франции, Испании, Италии. Как
правило такие страны не обладают достаточными резервами, которые
они могли бы противопоставить оттоку капитала.
Страны же которые обладают достаточными резервами (такие
как Россия) имеют внешние долги деноминированные в долларах, а
резервы держат в долларах, евро и других валютах. Отток капитала
будет заставлять Центробанки скидывать часть своих недолларовых
резервов в доллары, чтобы ограничить темпы их падения. Это должно
обеспечить дополнительный спрос на американскую валюту.
Резюмируя всё, что сказано:
- экономический спад ещё впереди и рассчитывать на то, что
ситуация разрешится в 2009 году не стоит, максимум что мы увидим
это временную стабилизацию.
- европейский регион будет подвержен геополитическим рискам,
что будет негативно сказываться на роли европейской экономки и
европейской валюты. Ситуацию будут нагнетать.
- экономические риски, сосредоточенные в европейской
банковской системе крайне высоки и настоящий банковский кризис
ещё впереди.
- экспортноориентированные отрасли ведущих стран Еврозоны
могут сильно пострадать от сокращения спроса в Восточной
Европе.
- риск дефолта, либо девальвации доллара присутствует, но
вероятность таких событий на 2009 год не высока.
- большая часть средств, которые ФРС вливает в финансовую
систему, это краткосрочные кредиты, которые могут быть изъяты из
системы в нужный момент. ФРС имеет все возможности закрыть
кредитные своп-линии для других государств в случае риска падения
доллара. Всё это позволяет ФРС резко сократить долларовую массу
при негативном развитии событий и не допустить падения доллара,
пока к этому не будет достаточных предпосылок.
Учитывая всё написанное выше, в 2009 году я не жду евро
выше 1.47 ближайшие целевые отметки для пары евродоллар в этом
году в районе 1.16-1.18, после 1.07-1.10.
Комментарии читателей Оставить комментарий